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從去杠桿到穩(wěn)杠桿 應(yīng)強(qiáng)調(diào)政策協(xié)調(diào)以應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)
發(fā)布日期：2018-9-17 10:16:18 瀏覽次數(shù)：892次 【關(guān)閉窗口】
去杠桿與金融風(fēng)險(xiǎn)，仍是國(guó)內(nèi)外監(jiān)管者、企業(yè)界以及學(xué)者共同關(guān)注的焦點(diǎn)。在9月16日舉辦的中國(guó)發(fā)展高層論壇專題研討會(huì)上，中國(guó)社科院副院長(zhǎng)李揚(yáng)、國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心宏觀經(jīng)濟(jì)研究部部長(zhǎng)陳昌盛等以及多位外方嘉賓，就去杠桿問(wèn)題發(fā)表了觀點(diǎn)。
李揚(yáng)表示，從2015年提出去杠桿，到2016年做出各種安排，2017年實(shí)際發(fā)揮作用，到2018年已經(jīng)取得了明顯的效果。在他看來(lái)，中國(guó)去杠桿政策已經(jīng)出現(xiàn)了調(diào)整，且這個(gè)調(diào)整更加理性、更加符合實(shí)際，而且是可持續(xù)的。據(jù)他觀察，截止到2018年一季度，中國(guó)非金融部門杠桿率已經(jīng)穩(wěn)定。
陳昌盛則認(rèn)為，當(dāng)前宏觀政策要提高協(xié)調(diào)性，不僅包括各個(gè)部委出臺(tái)政策之間的協(xié)調(diào)，還要搞好內(nèi)外政策的協(xié)調(diào)�！敖�(jīng)濟(jì)學(xué)有個(gè)概念叫合成謬誤，每個(gè)人都以為自己做的是對(duì)的，但是多個(gè)監(jiān)管力量加在一起，那會(huì)是什么力量？”他說(shuō)，所以要強(qiáng)調(diào)政策協(xié)調(diào)。
外方參會(huì)嘉賓對(duì)中國(guó)的去杠桿政策也十分關(guān)注。孔奕仁(Taran Khera)就在會(huì)上表示，距離投資銀行雷曼兄弟倒下(9月15日)已經(jīng)整整十年，當(dāng)時(shí)所見(jiàn)過(guò)的高杠桿在今天全球金融體系中仍不少見(jiàn)�！爸袊�(guó)的去杠桿進(jìn)程已進(jìn)入第三年，在取得一定成效的同時(shí)，仍有大量工作要做。同時(shí)，在全球更加動(dòng)蕩且前景難以預(yù)測(cè)的大環(huán)境下，面臨的挑戰(zhàn)也越來(lái)越復(fù)雜。”他說(shuō)。
避免“合成謬誤”
去杠桿雖只有三個(gè)字，其內(nèi)涵卻十分豐富。李揚(yáng)認(rèn)為，不能不加區(qū)別的說(shuō)“去杠桿”，雖然杠桿上升是金融風(fēng)險(xiǎn)的源泉，但是各個(gè)部門的杠桿其實(shí)是不一樣的，且影響也不同。正因如此，才有結(jié)構(gòu)性去杠桿政策的推出。
但是，當(dāng)很多部門密集推出去杠桿政策時(shí)，就發(fā)現(xiàn)由于協(xié)調(diào)配合諸多方面的問(wèn)題，產(chǎn)生了一定的副作用。因此，要穩(wěn)杠桿。“目前我們采取的政策是穩(wěn)杠桿�！崩顡P(yáng)說(shuō)，這樣一個(gè)穩(wěn)杠桿政策，對(duì)于處理當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)和金融問(wèn)題是比較有利的。孔奕仁也表示，長(zhǎng)期而言，去杠桿是確保中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的必需過(guò)程。然而短期內(nèi)，也要看到去杠桿帶來(lái)了市場(chǎng)波動(dòng)，影響到包括利率、信貸、匯率和股市等方方面面。
在中國(guó)保監(jiān)會(huì)原副主席周延禮看來(lái)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)加杠桿主要是三大主體。一是地方政府，2008年之后地方政府債務(wù)規(guī)模攀升，顯性債務(wù)整體可控，隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高。二是國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)盲目加杠桿使得杠桿攀升。三是房地產(chǎn)部門，房地產(chǎn)價(jià)格、貸款、投資2008年之后經(jīng)歷了三輪較大的周期，逐步推高相關(guān)行業(yè)杠桿率。
目前宏觀環(huán)境較為復(fù)雜，宏觀政策也比較豐富。在陳昌盛看來(lái)，必須提高協(xié)調(diào)性，才能避免“合成謬誤”。
他舉例稱，部分地方政府和企業(yè)反映，當(dāng)前的宏觀政策有“五道金牌”，即去杠桿、嚴(yán)監(jiān)管、控債務(wù)、控房?jī)r(jià)、強(qiáng)環(huán)保�！懊恳豁�(xiàng)都是一道金牌，要協(xié)調(diào)‘五道金牌’的關(guān)系�！标惒⑻岢�，在橫向協(xié)調(diào)的同時(shí)，還要設(shè)置政策過(guò)渡期。在他看來(lái)，即使是好的政策、正確的方向，但是選擇什么樣的時(shí)機(jī)、什么樣的節(jié)奏都非常重要，否則就容易“好心辦壞事”。“比如資管新規(guī)，社會(huì)保障繳納，方向可能都是對(duì)的，但是現(xiàn)在按照這個(gè)方向做的話，就有很多原來(lái)不規(guī)范的企業(yè)面臨大量的負(fù)擔(dān)。是不是要考慮設(shè)置過(guò)渡期？要不然，到明年初可能就會(huì)產(chǎn)生新的沖擊�！标惒⒎Q。
留下政策空間
展望下半年及2019年，多位參會(huì)人士都認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)面臨的挑戰(zhàn)依然很大。陳昌盛特別提出，應(yīng)在宏觀政策上留足空間，以應(yīng)對(duì)明年可能出現(xiàn)的不利影響。
周延禮也表示，宏觀政策要精準(zhǔn)，要有結(jié)構(gòu)性，準(zhǔn)確把握，降低不利影響。針對(duì)去杠桿，他認(rèn)為，要區(qū)分是什么樣的企業(yè)，如果是屬于市場(chǎng)要出清的企業(yè)，甚至是僵尸企業(yè)，那就要用市場(chǎng)出清的方式來(lái)解決效益不佳的問(wèn)題、改善經(jīng)營(yíng)管理的問(wèn)題。但是，如果是好的企業(yè)，有杠桿率調(diào)整空間，那就可以通過(guò)去杠桿提高效率，降低風(fēng)險(xiǎn)。
“這里要強(qiáng)調(diào)，去杠桿要精準(zhǔn)、要求結(jié)構(gòu)性，把握好什么時(shí)候去、怎么去，要降到什么程度等要點(diǎn)。”周延禮表示，這期間還要處理好幾個(gè)關(guān)系，包括企業(yè)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)與效率之間的關(guān)系，比如一些效率不好的要去，好一些的要保，考慮對(duì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)幅度和經(jīng)營(yíng)管理需求之間的影響；另外，去杠桿的政策需要加強(qiáng)與企業(yè)和市場(chǎng)的溝通，設(shè)置一定緩沖期，實(shí)現(xiàn)在去杠桿、穩(wěn)杠桿的過(guò)程中，溫和過(guò)渡。
周延禮還提出，去杠桿應(yīng)注意加強(qiáng)預(yù)期管理，使去杠桿不至于影響企業(yè)的質(zhì)量、效率、創(chuàng)新及新項(xiàng)目的投資，保持企業(yè)可以平穩(wěn)經(jīng)營(yíng)。同時(shí)，在去杠桿過(guò)程中，對(duì)企業(yè)資金管理要加強(qiáng)，流動(dòng)性管理要加強(qiáng)，保持一個(gè)流動(dòng)性相對(duì)比較充裕合理的環(huán)境。
“2012年到2015年，因?yàn)槭袌?chǎng)機(jī)制失靈，我們看到產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)國(guó)企退出困難，導(dǎo)致通縮，國(guó)企出現(xiàn)大幅加杠桿傾向。2016年到2018年，我們采取了行政化加市場(chǎng)化共同去杠桿，行業(yè)集中度提升，國(guó)企利潤(rùn)大幅改善。”恒大集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平說(shuō)，但民企所受到“雙重?cái)D壓”值得重視。
他認(rèn)為，從行業(yè)分布來(lái)看，上游資源性行業(yè)以國(guó)企壟斷為主，下游制造業(yè)以民企競(jìng)爭(zhēng)為主，去產(chǎn)能和環(huán)保風(fēng)暴后，上游行業(yè)集中度大幅提升，下游民企面臨上游漲價(jià)利潤(rùn)過(guò)高和金融去杠桿融資歧視的雙重?cái)D壓，民企生存困境、全社會(huì)資源錯(cuò)配和全要素生產(chǎn)率下降，需高度重視。
“中國(guó)高杠桿的形成，背后有深層次的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，”任澤平表示，因此我們應(yīng)該以市場(chǎng)化改革和提高全要素生產(chǎn)率的方式來(lái)去杠桿。孔奕仁發(fā)現(xiàn)， 這三類主體面臨著不同的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，并且以不同的方式管理著風(fēng)險(xiǎn)，但它們面臨著一個(gè)共同挑戰(zhàn)，即如何在集團(tuán)層面集中管理多種風(fēng)險(xiǎn)，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、交易對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等等�，F(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)本身日趨復(fù)雜，隨著公司的發(fā)展和壯大，管理風(fēng)險(xiǎn)也越來(lái)越充滿挑戰(zhàn)。
“針對(duì)中國(guó)15萬(wàn)億美元的資管新規(guī)，是中國(guó)為應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)和高杠桿邁出的堅(jiān)實(shí)一步。根據(jù)新規(guī)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求目前在中國(guó)開(kāi)展業(yè)務(wù)的資管公司審查并重新評(píng)估他們的投資風(fēng)險(xiǎn)。但是，這是一個(gè)簡(jiǎn)單的任務(wù)嗎？我們認(rèn)為恰恰相反�！笨邹热收f(shuō)，這是一個(gè)需要先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)協(xié)助的復(fù)雜過(guò)程。陳昌盛說(shuō)，宏觀政策之后對(duì)就業(yè)及供應(yīng)鏈產(chǎn)生的影響將有多大，以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀還能持續(xù)多久、是否會(huì)爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，這都是不確定因素。
“我們現(xiàn)在的政策方向是對(duì)的，但協(xié)調(diào)不夠，過(guò)渡期配合不夠。我們現(xiàn)在還有一定的‘子彈’，要給明年留下空間。”他表示，明年的挑戰(zhàn)可能比今年更大。
李揚(yáng)表示，從2015年提出去杠桿，到2016年做出各種安排，2017年實(shí)際發(fā)揮作用，到2018年已經(jīng)取得了明顯的效果。在他看來(lái)，中國(guó)去杠桿政策已經(jīng)出現(xiàn)了調(diào)整，且這個(gè)調(diào)整更加理性、更加符合實(shí)際，而且是可持續(xù)的。據(jù)他觀察，截止到2018年一季度，中國(guó)非金融部門杠桿率已經(jīng)穩(wěn)定。
陳昌盛則認(rèn)為，當(dāng)前宏觀政策要提高協(xié)調(diào)性，不僅包括各個(gè)部委出臺(tái)政策之間的協(xié)調(diào)，還要搞好內(nèi)外政策的協(xié)調(diào)�！敖�(jīng)濟(jì)學(xué)有個(gè)概念叫合成謬誤，每個(gè)人都以為自己做的是對(duì)的，但是多個(gè)監(jiān)管力量加在一起，那會(huì)是什么力量？”他說(shuō)，所以要強(qiáng)調(diào)政策協(xié)調(diào)。
外方參會(huì)嘉賓對(duì)中國(guó)的去杠桿政策也十分關(guān)注。孔奕仁(Taran Khera)就在會(huì)上表示，距離投資銀行雷曼兄弟倒下(9月15日)已經(jīng)整整十年，當(dāng)時(shí)所見(jiàn)過(guò)的高杠桿在今天全球金融體系中仍不少見(jiàn)�！爸袊�(guó)的去杠桿進(jìn)程已進(jìn)入第三年，在取得一定成效的同時(shí)，仍有大量工作要做。同時(shí)，在全球更加動(dòng)蕩且前景難以預(yù)測(cè)的大環(huán)境下，面臨的挑戰(zhàn)也越來(lái)越復(fù)雜。”他說(shuō)。
避免“合成謬誤”
去杠桿雖只有三個(gè)字，其內(nèi)涵卻十分豐富。李揚(yáng)認(rèn)為，不能不加區(qū)別的說(shuō)“去杠桿”，雖然杠桿上升是金融風(fēng)險(xiǎn)的源泉，但是各個(gè)部門的杠桿其實(shí)是不一樣的，且影響也不同。正因如此，才有結(jié)構(gòu)性去杠桿政策的推出。
但是，當(dāng)很多部門密集推出去杠桿政策時(shí)，就發(fā)現(xiàn)由于協(xié)調(diào)配合諸多方面的問(wèn)題，產(chǎn)生了一定的副作用。因此，要穩(wěn)杠桿。“目前我們采取的政策是穩(wěn)杠桿�！崩顡P(yáng)說(shuō)，這樣一個(gè)穩(wěn)杠桿政策，對(duì)于處理當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)和金融問(wèn)題是比較有利的。孔奕仁也表示，長(zhǎng)期而言，去杠桿是確保中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的必需過(guò)程。然而短期內(nèi)，也要看到去杠桿帶來(lái)了市場(chǎng)波動(dòng)，影響到包括利率、信貸、匯率和股市等方方面面。
在中國(guó)保監(jiān)會(huì)原副主席周延禮看來(lái)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)加杠桿主要是三大主體。一是地方政府，2008年之后地方政府債務(wù)規(guī)模攀升，顯性債務(wù)整體可控，隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高。二是國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)盲目加杠桿使得杠桿攀升。三是房地產(chǎn)部門，房地產(chǎn)價(jià)格、貸款、投資2008年之后經(jīng)歷了三輪較大的周期，逐步推高相關(guān)行業(yè)杠桿率。
目前宏觀環(huán)境較為復(fù)雜，宏觀政策也比較豐富。在陳昌盛看來(lái)，必須提高協(xié)調(diào)性，才能避免“合成謬誤”。
他舉例稱，部分地方政府和企業(yè)反映，當(dāng)前的宏觀政策有“五道金牌”，即去杠桿、嚴(yán)監(jiān)管、控債務(wù)、控房?jī)r(jià)、強(qiáng)環(huán)保�！懊恳豁�(xiàng)都是一道金牌，要協(xié)調(diào)‘五道金牌’的關(guān)系�！标惒⑻岢�，在橫向協(xié)調(diào)的同時(shí)，還要設(shè)置政策過(guò)渡期。在他看來(lái)，即使是好的政策、正確的方向，但是選擇什么樣的時(shí)機(jī)、什么樣的節(jié)奏都非常重要，否則就容易“好心辦壞事”。“比如資管新規(guī)，社會(huì)保障繳納，方向可能都是對(duì)的，但是現(xiàn)在按照這個(gè)方向做的話，就有很多原來(lái)不規(guī)范的企業(yè)面臨大量的負(fù)擔(dān)。是不是要考慮設(shè)置過(guò)渡期？要不然，到明年初可能就會(huì)產(chǎn)生新的沖擊�！标惒⒎Q。
留下政策空間
展望下半年及2019年，多位參會(huì)人士都認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)面臨的挑戰(zhàn)依然很大。陳昌盛特別提出，應(yīng)在宏觀政策上留足空間，以應(yīng)對(duì)明年可能出現(xiàn)的不利影響。
周延禮也表示，宏觀政策要精準(zhǔn)，要有結(jié)構(gòu)性，準(zhǔn)確把握，降低不利影響。針對(duì)去杠桿，他認(rèn)為，要區(qū)分是什么樣的企業(yè)，如果是屬于市場(chǎng)要出清的企業(yè)，甚至是僵尸企業(yè)，那就要用市場(chǎng)出清的方式來(lái)解決效益不佳的問(wèn)題、改善經(jīng)營(yíng)管理的問(wèn)題。但是，如果是好的企業(yè)，有杠桿率調(diào)整空間，那就可以通過(guò)去杠桿提高效率，降低風(fēng)險(xiǎn)。
“這里要強(qiáng)調(diào)，去杠桿要精準(zhǔn)、要求結(jié)構(gòu)性，把握好什么時(shí)候去、怎么去，要降到什么程度等要點(diǎn)。”周延禮表示，這期間還要處理好幾個(gè)關(guān)系，包括企業(yè)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)與效率之間的關(guān)系，比如一些效率不好的要去，好一些的要保，考慮對(duì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)幅度和經(jīng)營(yíng)管理需求之間的影響；另外，去杠桿的政策需要加強(qiáng)與企業(yè)和市場(chǎng)的溝通，設(shè)置一定緩沖期，實(shí)現(xiàn)在去杠桿、穩(wěn)杠桿的過(guò)程中，溫和過(guò)渡。
周延禮還提出，去杠桿應(yīng)注意加強(qiáng)預(yù)期管理，使去杠桿不至于影響企業(yè)的質(zhì)量、效率、創(chuàng)新及新項(xiàng)目的投資，保持企業(yè)可以平穩(wěn)經(jīng)營(yíng)。同時(shí)，在去杠桿過(guò)程中，對(duì)企業(yè)資金管理要加強(qiáng)，流動(dòng)性管理要加強(qiáng)，保持一個(gè)流動(dòng)性相對(duì)比較充裕合理的環(huán)境。
“2012年到2015年，因?yàn)槭袌?chǎng)機(jī)制失靈，我們看到產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)國(guó)企退出困難，導(dǎo)致通縮，國(guó)企出現(xiàn)大幅加杠桿傾向。2016年到2018年，我們采取了行政化加市場(chǎng)化共同去杠桿，行業(yè)集中度提升，國(guó)企利潤(rùn)大幅改善。”恒大集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平說(shuō)，但民企所受到“雙重?cái)D壓”值得重視。
他認(rèn)為，從行業(yè)分布來(lái)看，上游資源性行業(yè)以國(guó)企壟斷為主，下游制造業(yè)以民企競(jìng)爭(zhēng)為主，去產(chǎn)能和環(huán)保風(fēng)暴后，上游行業(yè)集中度大幅提升，下游民企面臨上游漲價(jià)利潤(rùn)過(guò)高和金融去杠桿融資歧視的雙重?cái)D壓，民企生存困境、全社會(huì)資源錯(cuò)配和全要素生產(chǎn)率下降，需高度重視。
“中國(guó)高杠桿的形成，背后有深層次的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，”任澤平表示，因此我們應(yīng)該以市場(chǎng)化改革和提高全要素生產(chǎn)率的方式來(lái)去杠桿。孔奕仁發(fā)現(xiàn)， 這三類主體面臨著不同的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，并且以不同的方式管理著風(fēng)險(xiǎn)，但它們面臨著一個(gè)共同挑戰(zhàn)，即如何在集團(tuán)層面集中管理多種風(fēng)險(xiǎn)，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、交易對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等等�，F(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)本身日趨復(fù)雜，隨著公司的發(fā)展和壯大，管理風(fēng)險(xiǎn)也越來(lái)越充滿挑戰(zhàn)。
“針對(duì)中國(guó)15萬(wàn)億美元的資管新規(guī)，是中國(guó)為應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)和高杠桿邁出的堅(jiān)實(shí)一步。根據(jù)新規(guī)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求目前在中國(guó)開(kāi)展業(yè)務(wù)的資管公司審查并重新評(píng)估他們的投資風(fēng)險(xiǎn)。但是，這是一個(gè)簡(jiǎn)單的任務(wù)嗎？我們認(rèn)為恰恰相反�！笨邹热收f(shuō)，這是一個(gè)需要先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)協(xié)助的復(fù)雜過(guò)程。陳昌盛說(shuō)，宏觀政策之后對(duì)就業(yè)及供應(yīng)鏈產(chǎn)生的影響將有多大，以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀還能持續(xù)多久、是否會(huì)爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，這都是不確定因素。
“我們現(xiàn)在的政策方向是對(duì)的，但協(xié)調(diào)不夠，過(guò)渡期配合不夠。我們現(xiàn)在還有一定的‘子彈’，要給明年留下空間。”他表示，明年的挑戰(zhàn)可能比今年更大。